2023年9月14日，由中国人民大学重阳金融研究院与知名国际投资公司赛德思集团共同主办的“人大重阳宏观形势论坛（2023年秋季）疤痕效应与中国经济复苏：新挑战与新机遇”研讨会在京成功举办，会上发布了《“小修小补”刺激不够，“大开大合”改革才行——2023 年夏季以来经济政策回顾及建议》《外资眼中的中国经济》两份研究报告，十余位金融、经济专家学者参会并演讲，30余家中外媒体到场进行报道，现场百余人参会。中国社会科学院金融研究所金融风险与监管研究室副主任袁增霆参会并发言，以下为发言实录：

当把方方面面的政策混在一起，我们就不知道这些政策的组合效应到底是什么了。如何回答政策的组合效应，对我们做政策研究的人来说是一个重大的命题。

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中国社会科学院金融研究所金融风险与监管研究室副主任  袁增霆

很荣幸前一段时间先行看了一下《“小修小补”刺激不够，“大开大合”改革才行——2023 年夏季以来经济政策回顾及建议》报告的内容，有一些自己的理解。我今天接着前面专家谈到的全球宏观形势来谈这份报告的一些亮点、特征及引申思考。

最近这些年，我们常见的宏观形势分析报告，应该说跟上一个十年的主流报告在风格上有很大差异。这个差异跟全球宏观形势是密切相关的。我们现在谈到的全球宏观背景，主要是指全球一体化、区域经济和产业链的一体化，已经发生了重大的内部调整。这在上一个十年，也就是2010年代，是很不一样的。那时候国内无论金融市场的策略报告还是政策性的宏观形势报告，提到的全球宏观背景基本上都置于中美两国的主框架，而且是一种合作的氛围。那时候海内外经济动态联动的关系比较成熟，在此基础上我们分析国内的经济形势、周期趋势都有它很鲜明的时代特征。这是过去报告的特点。

但是在前些年，也就是在新冠疫情之前，大家都说那个年代的背景快要落幕了。一个新的年代背景在刚开始时并不知道。经过三年疫情，再看我们现在报告的背景主题，出现了“疤痕效应”、一些新的挑战和机遇。这些究竟在表明什么含义呢？

首先是这份报告面临的宏观背景发生了变化，它的具体内容就是我们前面提到一些关键词。按照我的理解，今天发布的这份研究报告有其鲜明的特点。它在关于当前经济形势，尤其是政策方面，用表格的形式做了非常细致的梳理，细节上非常明确且简练。

另外，这份报告也给出了几个关键的界定。

第一，大家对一份宏观经济形势报告的关注，要先划定它所处的市场或经济周期的阶段。今年二季度经济形势一些关键性指标发生了比较显著的变化。这一点已经引起了市场与政策层面的高度关注。所以，这份报告的一个重要亮点，是点明了市场周期的关键时点。但是，将这个市场周期放在一个比较长远的趋势上看，尤其对于中国这种超大型、复杂的经济体而言，并不是我们过去简单模型所描述的反映经济周期衰退与繁荣的那些主流指标所表现的样子。当前阶段表现出特别的复杂性，换言之，这是一个充满重大不确定性的时期。而且这个时期已经持续很长时间了。所以，这种环境中市场周期的含义已经很难与过去的市场周期放在一起讨论，或界定它是一个什么样趋势里面的周期。

第二，政策周期的关键时点，这是市场非常关注的问题。在七月份之后，从中央到各个部委积极推出一些政策。从房地产、实体经济的其他各产业以及金融市场、股票市场的一些政策发生非常积极的变化。政策周期从第三季度开始全面启动，这已经是一个非常清晰的信号。金融市场上常言道，政策周期出来之后市场周期见底就不远了。以上是关于两个重要周期阶段标志和时点的理解。

第三，再谈一下对这份报告所处特殊背景的深层次理解。我们注意到，过去十年以来一直在提，我们处在一个重大不确定性事件频发的时期。从大的宏观形势到一些细分领域，这种现象一直非常突出。我们知道，有的群体和部门对房地产比较敏感。有的人从事房地产经营，或他的家庭与房地产市场高度相关；有的可能和股票市场相关度更高一些。不同的人群对不同部门的理解感受不一样。理论上讲，在这种不确定性的环境里，不同人群对形势的判断和观点是不一样的。然而，通常的政策分析并不考虑这种差异性，而是聚焦于一般性的共识，在房地产、股票市场，或者其他实体产业及具体问题上，应该有哪些积极的政策。当把方方面面的政策混在一起，我们就不知道这些政策的组合效应到底是什么了。如何回答政策的组合效应，对我们做政策研究的人来说是一个重大的命题。

因此，当前更突出的问题可能不仅仅是说这些政策是不是力度够不够、覆盖面够不够。大家已经不用担心，覆盖面已经很广了，而且深度在持续加深。这种情形在海外也有类似之处。大家谈论美联储的货币政策及其效应时，现在都说要等一等，因为过去政策的强度已经很大了，需要观察政策的持续反应。

对于国内第三季度以来开启的政策周期来说，我们很关注这些政策的组合持续效应到底是什么，不仅限于政策力度或覆盖面够不够的问题。只有放在这个高度不确定性的环境里面，才更容易理解这种政策问题。高度不确定性带来的决策影响大家很容易理解。例如，美联储最早对通胀形势的判断也是不准确的。迄今为止，国内国外很多重大形势和政策判断并不是对和错的问题，而是可能存在一直难以克服的“偏差”。这个偏差本身来源于现实形势的复杂性，人们不能够给予一个非常清晰的界定。在这种情况下，无论是政策分析还是大众的观点，可能与最终的真实结果之间存在一定的偏差。这个偏差不应被认为是一个错误。那么对于偏差的纠正也不应是一个简单的纠错。而且，针对不同部门和群体的纠偏以及彼此之间的组合效应变得更为重要。

接下来更深入的政策问题可能是需要把房地产领域、股票市场、其他实体产业以及民营经济等诸多领域的专家们要放在一起讨论。这些政策组合如何平衡不同群体的观点及诉求？又到底会产生怎样的组合效应？还缺少怎样的政策空间、力度或额外项目？也有必要坐在一起讨论当前政策之间的协调有没有冲突。这也是今天读这份报告的一些切身感受。

谢谢！

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