编者按：10月11日，中央政策研究室前副主任、中国政策科学研究会执行会长郑新立做客第36期重阳论坛。他从宏观角度指出，扩大内需是应对美中贸易战的根本之策，中国的金融改革应在货币政策、直接融资、抑制房价上涨、乡村振兴和人民币国际化建设五个方面发力。本文由速录整理如下，已由本人审阅，独家刊于人大重阳网。

以下为演讲摘编：

老师们、同学们，大家上午好！

国庆节前，中国政策科学研究会、中国银行国际金融研究所和中国人民大学重阳金融研究院三家联合举办了一个金融风险研讨会。我谈了当前金融领域亟待研究和解决的五个问题。今天应人大重阳的邀请，用更长的时间把我的观点更充分地论证一下，也讲一讲这十几天新的情况和我的一些体会。

一、充分发挥货币政策在扩大内需中的作用。

特朗普发动美中贸易战，给中国经济带来最大的压力就是出口增长受阻。应对贸易战的根本之策是扩大内需，因为我们现在的需求非常大，人均GDP8000多美元，全球平均1万多美元，我们连世界平均线都还没有达到，和美国比就差得更远了，美国人均5万多美元，是我们的五六倍。如果我们能保持中高速的高质量发展，保持10年，到2030年，那么特朗普发动的贸易制裁，对我们宏观经济的影响基本上可以忽略不计；也就是说，通过扩大内需，就可以把特朗普贸易战对我们的影响消化掉。所以，我在中央党校《学习时报》上发的文章，题目就是“扩大内需是应对美中贸易战的根本之策”。

7月31日，中央政治局召开会议，分析上半年经济形势，部署下半年经济工作，中央政治局会议从公报中传递出的一个最重要的信息，就是“扩大内需”。我认为，中央充分考虑到了美中贸易战对我们的影响；扩大内需也是从中国经济运行的现实准确地把握和分析基础上提出来的；反过来讲，需求不足已经成为当前经济运行的主要矛盾。为什么说需求不足成为主要矛盾？有四个表现：

第一个表现，经济下行压力大。经济下行已经经历了六七年的时间，从两位数增长降到今年上半年的6.7%。我认为，与中国增长的潜力相比，可以实现经济增长速度的回升，保持中高速增长。今年上半年，我们国内生产总值增长6.7%，美国增长了4.2%。按照国内生产总值增量绝对额来算，中国增加的总量绝对额已经少于美国，这就是说我们同美国的差距在上半年是拉大了，而不是缩小了。特朗普之所以要发动美中贸易战，一个最根本的目的就是美国要利用有限的资源来阻止中国现代化进程。据我了解，美国的智库在前几年分析美国的根本利益，把美国的利益分成了四个层面：贸易、盟友、军事和货币（全球储备货币地位）。贸易是美国比较低的层面的利益，最高的利益是美元在全球的储备货币地位。贸易战，目的在于维护美元在全球储备货币的地位。所以，保持中国经济持续健康地发展，通过扩大内需来逐步缩小我们同美国经济发展的差距，这样美国发动美中贸易战的目的就会落空。

第二个表现，M2增长速度已经低于名义经济增长速度。上半年，M2增长速度是8%，经济增长速度6.7%；6.7%再加上通货膨胀指数，已经高于8%了。所以，M2的增长速度已经低于经济名义增长率，这个速度已经满足不了经济发展的需要。

第三个表现，民间投资增速低迷。改革开放初期，民间投资是零，在长达三十多年时间内，平均增长速度在百分之二十几，民间投资占全社会投资的比例最高的时候达到了65%，这几年逐渐下降到60%，而且还在继续下降。民间投资的增长速度，前几年最低的时候只有百分之二点几，这几年平均5%-6%，国有投资增长10%左右，全社会投资增长8%左右，民间投资的增长速度已经低于国有投资增长速度，也低于全社会投资增长速度。民间投资是经济活力的一个代表，个人的钱用于投资的时候非常珍惜，怕出现失误，所以，民间投资的效益比较好。民间投资上不去，它的增速下降，意味着经济增长缺乏后劲，缺乏活力。

第四个表现，根据国际货币基金组织的统计，现在国内上市公司里，企业营收额低于还本付息额的达到17%。这意味着17%的上市公司处于严重亏损、无法继续经营下去的困境，搞不好就会出现金融动荡。因为一个上市企业后面都有几千、几万就业的职工，他们身上都有多少亿的银行贷款，如果这些公司倒闭了，那会引起很多社会矛盾。

从这四个表现来看，可以说需求不足已经成为当前经济运行的主要矛盾。投资不足、消费不足，出口不足，三大需求都面临不足。所以，表现为总需求不足。

这次中央政治局会议，把扩大内需的任务交给财政，发挥财政在扩大内需中的作用。财政的职能是结构优化，货币政策是管总量的，在涉及到扩大内需这个经济总量问题上，中央是有深刻考虑的。这与我们过去在金融领域有一些认识的误区有关系，其中一个最大的误区就是经济的货币化率，也就是说M2的总量占GDP的比例已经达到百分之二百几了。而实际上，分析整个金融供给是否能满足经济发展的需要，不仅要看经济的货币化率，更要看经济的证券化率。过去，经济学界光讲货币化率不讲证券化率，这就脱离了中国现在的金融结构。我们的融资结构是以间接融资为主，直接融资为辅，直接融资始终没有很好地发展起来，导致现在证券化率比较低。美国的证券化率170%（股市总值是分子，GDP是分母），日本160%，中国只有49%，中国股市总值本来世界第二，仅次于美国，这些年掉下来了，日本变成世界第二，中国变成第三了。在直接融资不发达、股市融资渠道受阻的情况下，如果把间接融资也控制得那么紧，整个社会经济发展资金就缺乏来源，这是导致总需求不足的一个根本原因。这意味着我们要全面地看当前货币供应。M2增速和经济增速之间是有规律的。我曾经两次到美国去向诺贝尔经济奖获得者、货币学的鼻祖、金融统计专家弗里德曼请教。他在研究日本、韩国、我国台湾省经济增长和M2增长规律时发现，在经济快速成长时期，M2增长速度等于GDP增长速度2倍左右是合理的。长时间高于经济增长速度2倍必然导致通胀，长时间低于经济增长速度就必然导致通货紧缩。中国1990-2010年这20年间，M2增长速度恰恰等于经济增长速度的2倍。2010年之后，M2增长速度逐渐下降，由两位数的增长下降到一位数，一直降到今年上半年M2增长速度低于经济名义增长率。经济增长下行是导致我们现在被动局面最根本的原因。

银根控制过紧，对宏观经济不利，对扩大内需不利，对应对特朗普美中贸易战不利。上一次研讨会后不到半个月时间，央行相应降准1个点，以后还应根据经济运行情况，逐渐地释放流动性。

但是，由于连续六七年的经济下行，出现了总需求不足，缺乏好的投资项目，现在央行想放钱也放不出去。从最近两年的情况看，M1增长速度远高于M2增长速度。M1和M2增长速度过去都是相差一两个百分点，因为就是后者多一个定期存款。由于多年经济下行，企业看不到市场亮点在什么地方，找不到好的投资项目，即使银行给了钱，也投不出去，企业把钱放在银行活期存款账户上，或者干脆放在企业财务管理公司账上，这就表现为活期存款增长的比较快，定期存款增长的比较慢。实质上，我们已经陷入了流动性陷阱。

要说供给短板也有的是，现在一年进口芯片2000多亿美元，进口精细化工产品2000多亿美元，但是由于我们没技术，看着是短板，资金却投不进去。在这种情况下，就要有财政政策来配合，通过财政政策的引导，还需要发展政策的引导，由发改委选择一些需要重点突破的重大项目，在短板里找到好的投资项目，其中有些项目可采取政企合作的PPP模式，财政给予资本金的补助或贴息，引导银行贷款，才能逐步把经济活跃起来。发展政策、财政政策、货币政策三者之间必须紧密配合，才能打破目前的困局。

二、扩大直接融资是金融改革发展面临的重大历史任务。

我们办股票市场的时间不长，中间经历了两次大的波动，这两次大的波动挫伤了广大股民的信心。所以，现在股市低迷。我认为，要研究如何让股票市场恢复它的正常功能。股票市场有三大功能：

1、企业价格发现功能。对企业进行评价，只有通过股票市场才能发现各个企业的价值。

2、资金配置功能。通过资本市场来引导资金的配置，把资金引导到那些发展潜力大的好的企业中去。

3、利润（收入）分配功能。通过吸引广大股民的投资，使广大投资者能够分享好的企业的盈利。

我认为，应该大力发展机构投资者，把散户投资、盲目投资、跟风投资转变为专家的理性投资、机构投资。中国应该出一大批巴菲特这样的投资家，这样才能把资金投到那些发展潜力巨大的企业。当前发展资本市场应采取以下改革措施：

第一，要把审批制改为备案制。现在是批准哪个公司上市，就意味着把发财的机会给了这个公司，所以企业削尖脑袋要上市，存在大量的利益输送。输送的结果，把我们管审批的官员送到监狱里去了。所以，干脆改成备案制。

第二，要加强对股市的监管。多年来，我国股市出现很多违法违规案件，包括在股市上做庄、老鼠仓等，其中有不少案件是香港监管部门发现的，这说明我们的监管还不严。

第三，要推进资产证券化。国有企业改革，在90年代经历了第一次债转股，成立了四家金融资产管理公司，剥离了2万多亿债务，有的是把银行不良资产给冲消了，有的转成股份了。从上世纪90年代到现在已经经历了二十多年，这期间国有企业有了很大的发展，但国有企业基本是靠银行贷款发展起来的，资本金没有增加，二十多年不补充资本金，老是依靠借债来发展，必然导致现在债务率高。因此，必须抓紧建立一个企业补充资本金的机制，通过资产证券化来降低企业债务率。在这二十多年内，不管是政府还是国有企业，都形成了一批优良资产，把这些优良资产拿出来，剥离出来，给他增信（不是增值），就可以到资本市场挂牌出售，就可以筹集到资本金。

上世纪末韩国曾经是债务率非常高的国家，债务总额世界第二，因为韩国主要是通过借债来发展的。韩国怎么转变过来的呢？就是靠资产证券化。现在我们正好是搞资产证券化的机会。

以高铁为例，高铁有很多优良资产，京沪高铁前年盈利60多亿，京广高铁也开始盈利了，如果把京沪高铁和京广高铁拿出来搞资产证券化，我相信筹集几千亿没问题，拿这些钱偿还到期的债务本息，企业就可以渡过困难了。

大连钢厂是一个非常好的特殊钢厂。通过搬迁机会到郊区进行设备更新，借了大量银行的钱，本来经营得很好，结果外部市场出现了变化，钢材价格下跌，还银行本息出现了困难。没人伸出手来帮它搞资产证券化，眼睁睁看着它破产，最后还是国务院去帮它重组了。

所以，资产证券化是降低债务率的一个根本途径，是个历史性的任务。只有通过市场的办法，通过资产证券化的办法来解决这个问题。一般企业债务率百分之六十几到七十是合理的，凡是债务率高于这个水平的，我们都应当帮助他们，动员他们把好资产拿出来搞证券化，来筹集资本金，使他们能够渡过还本付息的高峰期。

总之，扩大直接融资是中国金融界面临的重大历史性任务，需要我们学界和金融界的同志共同努力来完成这个任务。

三、抑制房价上涨不能用收紧银根的办法。

现在一线城市房地产价格过高，成为金融风险的一个聚集区。经济学界主流观点认为，因为票子发的太多了，所以房价就高，主张通过收紧银根的方法抑制房价。我是不赞成的。房价过高的根本原因在于，中国缺乏一个城乡一体化的房地产市场。北京的房价比纽约、华盛顿、洛杉矶、旧金山要高3倍，美国人的收入比我们高五六倍。我自己曾观察研究过这个问题，也到洛杉矶、旧金山、纽约郊区做过考察，弄明白了，人家是城乡一体化的市场。

比如说硅谷，旧金山周围形成了200多个特色小镇。这些小镇是怎么形成的呢？因为硅谷核心区房价太高了，就在郊区新开辟一块地方，建立一个特色小镇，形成一个小城市。它的房价比市中心房价低，环境比中心的好，房子也比中心大。所以，对城市中心的房价起到有效的抑制作用，这样不断地往外扩展，现代交通体系完全可以做到同城化，实现半小时的生活圈和一小时的商务圈。特别是高速公路非常发达，开着车一个小时、半个小时就可以到达上班地点；城市间的快速轨道交通可以为上下班提供快速、准时、大容量的通勤服务。

但中国不一样，中国在城市和农村之间，在省与市之间有个明显的行政壁垒和政策壁垒，这就导致中心城市的房价畸高，周边地区房价很低。我们开车从北京四环路往外跑半个小时，房价从每平方米几万元一下降到只有几千元。在美国，新建的小区、小城市教育条件很好，因为这里集中着有钱的人，有条件把教育搞好，包括医疗条件，这些都是可以解决的。

现在，供给端被我们的行政部壁垒和政策壁垒堵死了，违反了市场经济的规律。我认为，抑制少数一线城市房价过高，根本出路在于建立城乡一体化的房地产市场。十八届三中全会讲，要发挥市场对资源配置的决定性作用，应当包括对土地资源配置的决定性作用，对房地产资源配置的决定性作用。十九大又提出，建立城乡融合发展的制度，实现城乡融合发展，这个融合应当包括城乡房地产市场的融合。

所以，应该用十九大精神和十八届三中全会决定的精神，来改变我们房地产制度，建立一套新的、适应市场经济要求的制度。同时我们应当把商品房和保障房结合起来。现在有的地方搞共享房，对收入比较低的困难户，国家还是要管起来，所有人都要有房子住。

我想，通过这些办法，解决房价过高的问题是完全有条件的。如果我们把希望寄托在收紧银根上，通过收紧银根来降低房价，可能把经济拖垮了，房价照样往上涨。所以，不能用收紧银根的办法来抑制城市房价，要通过增加供给，打破城乡二元结构，通过城乡房地产市场融合的办法来解决。

四、促进乡村振兴必须激活农村土地资本。

党的十九大提出了我国社会的主要矛盾已经转变为人民对美好生活的需要同不平衡、不充分发展之间的矛盾，提出了乡村振兴的战略目标，还提出了城乡融合的发展战略，三者从战略依据、战略目标到战略举措，形成了一个紧密联系的战略组合。

不平衡、不充分发展的问题，集中体现在城乡之间发展的不平衡和农村发展的不充分上。区域发展的不平衡，本质上也是城乡发展不平衡的一个反映。经济与社会发展的不平衡，集中表现为农村的公共服务远远落后于城市。生态环境与经济发展不平衡，主要体现在农村面源污染、食品质量安全和农村环境的脏乱差上。所以，城乡发展的差距是社会主要矛盾的集中体现。正是基于这样一个分析，十九大提出了乡村振兴战略。

要通过城乡融合来实现乡村振兴。我们改革开放40年，都是通过改革不断地推动了结构的转换，从而不断地释放了经济增长的新动能。40年来，在经济结构上，已经经历了四次大的转换：

第一次结构转换是80年代，通过农村的改革，实现了农业的迅速发展和乡镇企业的崛起，解决了商品短缺的问题，轻纺产品、食品供给满足了需要。

第二次结构转换是90年代，通过建立社会主义市场经济体制和现代企业制度，振兴四大支柱产业，包括电子机械、石油化工、汽车制造和建筑业，把重化工业和建筑业搞上去了。

第三次结构转换是进入新世纪第一个十年，通过发行国债搞基础设施建设，十年时间，把高铁网、高速公路网和通讯网络搞到世界第一，基础设施也搞上去了。

第四次结构转换是进入新世纪第二个十年，围绕转变经济发展方式，调整投资和消费的比例，使消费成为拉动经济增长最大的动力，上半年消费对经济增长贡献达到70%以上；在产业结构上，改变经济增长过度依赖第二产业的局面，大力转变发展第三产业，现在第三产业已成为经济的增长点；在要素结构的调整上，注重科技创新、改善管理和提高劳动者素质，也取得了重大的进展。转变经济发展方式已经取得了重大突破，但这个任务还要继续完成。

现在快要进入第五个十年了，在国民经济结构里，我们把轻纺工业、重化工业、房地产、基础设施都搞上去了，第三产业也搞上去了。最后还剩下什么经济结构上的重大问题呢？就是城乡差距，二元结构，剩下最后一个硬骨头。我们按照十九大的精神，集中力量，用十年甚至二十年的时间把最后一个结构上的问题解决好，实现乡村振兴，让农民的收入能跟上城里人的收入，农业的劳动生产率能跟上社会平均劳动生产率，农村能建设得和城市一样漂亮。这样我们人均GDP就可以进入高收入国家的行列，经济总量就能超过美国，居世界第一位。

我们有能力通过建立城乡融合的新体制，把社会资金引导到乡村振兴上来，加快农业农村发展。过去许多同志老是想着靠财政政策，现在财政对三农的支出已经占预算支出的10%，一年拿出两万多亿元，可以说尽了最大的力。关键是要从金融上启动。最好的办法就是农村的土地资本化。《人民日报》曾连续发表长篇报道，介绍安徽金寨县、江西余江县、福建晋江市农村宅基地制度改革的经验，晋江市把宅基地资本化，通过资本化吸引城市资本进来，合资举办一些企业、搞一些经营，一下子就吸引到大量城市资本下乡，为乡村振兴注入活力。搞活土地资源，把农村沉睡的土地资本激活，是目前我们金融界面临的一个重大任务。农村宅基地制度改革已经进行了试验，国务院确定了13个试点县，现在已经过去了5年，试点经验非常成功，甚至可以说发生了奇效，应当抓紧推广，以尽早取得宏观效益。

比如金寨县，通过宅基地整理和新农村建设，节约两万多亩建设用地，拿出1万亩建设用地指标在全省建设用地市场拍卖，收入50亿元，平均每亩地售价50万元。县财政用这笔钱为农民建设新房，给退出宅基地的农民以价值补偿，做到留下的和离开的农民都很满意。以宅基地为抵押，撬动城市资本下乡，何愁乡村振兴没钱？

又据《人民日报》报道，江西余江县农村的房子中，倒塌的房子、危房、闲置房加在一起，相当于现有农村总户数的52%，也就是说农村现在一半多的房子都在那儿闲着，有的院子里的草长了一人多高。农村土地资源的浪费太可惜了。

如果我们把农业现代化、新农村建设、农民工市民化和特色小镇建设结合起来，整体推进，同时把土地资源盘活，找到资金来源，中国实现农业农村现代化的进程就能大大加快。当前面临着第五次经济结构大调整的任务，就是解决城乡二元结构的问题。我们要为第五次结构大调整找到改革的动力，找到资本的来源。

五、探索建立美元、欧元、人民币三足鼎立的国际货币体系。

多年来美国产生贸易逆差的原因，主要是储蓄率低，美元的国际储备货币地位。美国之所以能率先走出国际金融危机的影响，主要在于他经过四次量化宽松，大量发行美元，向国外转嫁了危机。美国发行的美元67%在海外流通。未来要保持国际金融体系的稳定，需要建立一个美元、欧元、人民币三足鼎立的国际货币体系。哪一种货币大量超发，货币贬值，大家就可以抛售；哪个国家货币升值，大家就争相购买。通过这样的机制来迫使国际储备货币发行国的政府对本国的币值稳定负责，只有这样才能在美元与黄金脱钩后，保持国际金融的稳定。为此，人民币要加快国际化，逐步成为国际储备货币。人民币国际化也会带来很大的红利，这个红利也可以部分抵消美国贸易制裁的影响。到时候我们拿张纸印个符号也可以进口铁矿石和石油，不用再拿我们的劳动密集型、资源密集型产品来交换。所以，我们要为人民币国际化这个红利期的到来，研究创造条件。

谢谢！

互动环节

Q1：中国在金融改革中，如何处理好中国金融体系与被路径严重依赖的美元架构及美元全球金融体系的关系？

郑新立：中国40年的发展，基本上是在美元这个体系下发展起来的。在美元的体系之内。我们金融体制的改革，首先要看到这样一个现实，短时期内我们不可能改变，还要在美元体系下生存。同时，我们要通过人民币国际化来创造有利于中国发展的金融环境，对抗美元霸权地位。因为人民币逐渐能够成为外国人也愿意选择的储备货币，我们就不需要那么多的外汇储备了，这些钱可以用到别的更需要的地方去。

可以预见的时间内，美元在全球储备货币老大的地位还是难以动摇，我们跟着欧元联合起来，作为三大储备货币之一，能够逐渐加强我们的力量，成为三足鼎立的国际储备货币体系，这是我们努力的最好的目标。

Q2：请谈谈收入分配与消费的可持续性，与经济发展可持续性的问题？

郑新立：消费和整个经济增长，这几年经过不断的调整，已经取得了根本性的突破。改革开放前35年，投资和消费的比例经过不断波动，80年代初期投资率比较高，消费率比较低，中间经过投资率下降，消费率上升，突出表现在80年代。进入90年代经过重化工业、房地产发展，投资率上升了。这些年我们不断鼓励消费，现在最终消费已经占到百分之五十几，投资对经济贡献已经在下降，特别是消费率今年上半年能达到70%多，说明我们投资消费比例调整上已经取得了决定性的成功。下一步还要继续发挥消费对经济增长的拉动作用，我们还处在中等收入阶段，投资也是拉动经济的重要力量，还要继续发挥投资对国民经济发展的拉动作用。

近期的重点就是补短板，一是高新技术产业；二是乡村振兴；三是基础设施有一些农村的短板；四是社会事业的短板，教育、医疗、社会保障、文化、信息等需要采取政府与企业合作的PPP模式，政府引导，社会资金进入，把社会事业发展起来；五是环境的短板要补起来。这些短板要补的话都需要增加投资。

Q3：去杠杆现在仍然是我们重要的工作，去杠杆我们应该注意一些什么问题？

郑新立：关于去杠杆，如果我们能通过扩大直接融资，进行资产证券化，把资金做大了，杠杆自然就小了，而不是把M2增长速度压低的方式去杠杆，要通过直接融资和间接融资相对关系变化中去杠杆。资本金比例高了，杠杆率自然就下来了，企业负债率80%，如果通过资产证券化，把它一部分优良资产拿出来变成股本，变成资本金，那么它的资本金降到了50%，杠杆就下来了。所以，要通过扩大直接融资方式降低去杠杆，而不是压低M2增长速度的方式需杠杆。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳，微信公众号：rdcy）