作者张敬伟系中国人民大学重阳金融研究院客座研究员，本文刊于8月27日香港文汇报。

8月24日晚间，央行发布公告称，基于自身对市场情况的判断，8月份以来人民币兑美元汇率中间价报价行陆续主动调整了“逆周期系数”，以适度对冲贬值方向的顺周期情绪。消息公布后，在岸和离岸人民币兑美元汇率均大幅跳升。在岸人民币汇率夜盘收升750点报6.8190，离岸人民币汇率涨幅一度扩大触及6.7991，收于6.8055。这也是央行继重新征收远期售汇业务的外汇风险准备金并限制上海自贸区人民币资金流出后，央行维稳人民币汇率的重要举措。

这也意味着，人民币中间价重新进入美元、一篮子货币和逆周期因子三者决定的时期。去年5月份，逆周期因子的引入，使人民币兑美元累计升值5%，凸显逆周期因子维稳人民币汇率的关键作用。今年的情况较之去年大有不同，人民币贬值进入“顺周期”--中美贸易摩擦还在僵持，美联储加息引发新兴市场货币狂贬，资本外交以及国际空头对人民币的觊觎等等。此外，中国也需要稳定人民币汇率预期，提升市场对人民币的信心，以体现中国作为全球化引领者的负责任大国形象，也有助于提振新兴市场的信心，止住新兴市场货币跌势。

逆周期因子对冲人民币顺周期贬值，不是操纵货币，而是维持人民币汇率市场化的必要调整。阴阳协调谓之道，逆顺中和正当时。

值得一提的是，从阿根廷比披到土耳其里拉，新兴市场汇市失控，只能靠外援输血来维稳。即便如此，这些国家的货币依然跌跌不休。人民币汇率靠逆周期因子的对冲，就能短期内拉抬人民币汇率，不仅凸显人民币本身的抗压能力，也彰显中国央行的调控能力。当然，这些都是中国经济的基本面决定的。众所周知，中国经济依然维持在中高速增长区间，外汇储备总量超过3.1万亿美元。贸易摩擦阴霾笼罩下，上半年贸易顺差和资本流入都呈现正常增长。

由此分析人民币贬值，从6.8、6.9再到逼近7，不是中国“内功”出了问题，而是外溢性因素带来的市场焦虑和心理恐慌。在此情势下，顺周期下的人民币币值，虽是市场选择，但掺杂了非正常的市场恐慌，背离了中国经济的基本面。因此，通过逆周期因子进行对冲调节，不是对市场的干预，而是对畸形市场的扶正纠偏。

何谓逆周期因子呢？说白了，就是在“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的“双猫”定价机制外，通过复杂的公式，引入报价银行的“主观调节因素”。这里的“主观”并不是随意，而是由各中间报价行按照一定的规则，给出自己的中间价报价，最终由央行统一进行加权平均处理。

复杂的公式计算的确存在不透明，这是逆周期因子的短板。但是各报价行按照自己的方式进行逆周期系数调整，本身并未偏离市场化方向。必须指出的是，人民币汇率中间价虽然以数字形式表现出来，而且也被市场定位于某个心理价位。但整个心理价位并非是固定的，而且从长期的市场趋势看，也不存在所谓的“铁底”。只要人民币汇率维持在风险可控的区间，就是合理的。况且，逆周期因子也只能起到救急作用，央行维稳人民币的工具很重要，市场对中国经济和人民币充满信心更重要。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳，微信公众号：rdcy2013）