作者赵锡军中国人民大学中国资本市场研究院联席院长、重阳金融研究院高级研究员，本文刊于2022年4月11日 IMI财经观察。

编者按：3月19日，由中国人民大学国际货币研究所与财政金融学院EMBA中心联合举办的大金融思想沙龙（总第176期）：“2022中国经济形势及资本市场走向”在线举行，IMI学术委员、中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军出席沙龙并参与研讨，他认为，中美市场面临的不确定性开始收敛，市场将逐渐平稳；中美政策分野后，中国面临压力更大，中美利差将不断收窄，中国货币政策的灵活性仍有待进一步明确。

以下为会议纪要：

充分把握中国资本市场的功能

以3月16日金稳委会议和3月17日美联储正式加息，这两个相隔一天的事件为时间点来看，我们认为，在此之前全球市场包括中美市场所面临的不确定性，从不断的发散开始走向收敛。金稳委会议，更多是从影响预期的角度消除不确定性。美联储加息则更加明确了美联储货币政策的方向，实现了真正的转折。这两个明确以后，市场本身所面临的不确定性就从发散开始走向收敛，收敛意味着市场开始走向平稳，大涨大落的波动性可能就会有所减少。这是以时间点来判断得出的结论。

为什么这么认为？因为在金稳委开会，美联储加息落地前，市场有很多预期。这些预期是很多次在信息不确定、不清楚的情况下的判断，这些判断导致了对整个市场预期的不明朗，导致投资者观望甚至是消极、信心不足的情况，并引发了一系列的问题。在此之前的（不确定性）发散，除了加息这件事情之外，还包括俄乌冲突仍没有很好的形成解决的氛围，加上中美之间监管政策领域的合作不明朗，就对市场产生了一系列的影响，包括大宗商品、地缘政治等，也导致了中概股的波动、港股市场的波动、A+H股的波动，进而造成了国内A股市场的波动，以及LME伦敦金属交易所镍的事件，这些都是市场的表现，即在市场不确定性加大的一系列表现。随着它的收敛，我个人认为稳定性会不断的增加。俄乌冲突慢慢也会进入一个收尾阶段，意味着总体国际的地缘政治方面的压力有所放缓。这是对市场的总体判断。

中国政策反应灵敏，应对及时

金稳委的会议和美联储加息的时间点，3月16日和3月17日，仅相差一天。这次会议是非常及时，也表明了我们在政策层面的这种反应是非常灵敏的。从某种意义上，这次会议传递的信息和带来的对市场、对投资者预期的影响，是非常积极的，它冲淡了美联储加息构成的对市场另一方面的影响，实现了有效的对冲。金稳委会议以后，即便是美联储加息市场也没有受到太多的影响，这一点可以反映出来，这是政策对市场的影响。

关注中美经济走势与政策走势

接下来我国的经济走势和美国经济走势，以及中美两国政策层面的走势会如何，还是要特别关注。因为从经济走势看，2021年经济增速8.1%，美国经济增速是5.7%，8.1%在我们的年份里并不是很高的数字，但是美国的5.7%是号称38年的新高。而且如果从每个季度看，2021年第一季度经济增速18.3%，第二季度7.9%，第三季度4.9%，第四季度是4%，所以，尽管2020年的基数有很大的不同，带来了2021年的数字也有很大的波动，但总体来看，从数据变化来看，即便剔除2020年基数的问题，在数据上也表现出增速下滑比较大的一种情况。如果说再按这一数据趋势继续往前走，影响到2022年一季度，甚至往后这个趋势没有扭转，那就将比较危险。

反过来看美国2021年数据一季度6.4%，比我们18.3%差很多。二季度美国是6.5%，我们是7.9%，已经缩小了很多。三季度美国是2.3%，我们是4.9%，又拉大了一些差距，但是到四季度，美国是6.9%，我们是4%。当然，这里有各种不同的因素的作用，但是从它的情况来看，2021年美国经济增长的波动性存在，但并没有形成下滑的趋势。从季度数据来看，当然现在数据还要进一步的修正，最终数据还没有完全出来，但估计修正后数据差距不会太大，而我们四个季度呈现了一定的趋势，这是表现不太一样的地方。

我们表现出的经济趋势，要考虑能否去扭转这个趋势，这是很重要的。从政策层面也好，从运行层面也好，以美国的情况为例，可以看到5.7%对它就是一个非常高的数字，它的情况就转向了应对通胀的状况，中美政策层面主导的考虑出现了分歧。但是，政策层面主导的考虑出现分歧以后，对中美两国来讲都会构成一定的压力，但我个人理解对我们的压力可能会更大一些。尤其从货币政策层面，美联储正式转入到政策层面加息缩表的状况，而我们从去年12月份到今年1月份在不断的提升政策灵活性，增加流动性的供应方面做了很多工作。所以，从现在的情况看，即便是美联储加息以后，它的基准利率是0.25到0.5，我们大概的基准利率2.1到2.85，我们人民币相对美元来讲还是有一定的利差的。这当然表明了货币政策如果要宽松，仍然是有空间的，对外汇市场和资金跨境流动从相对的角度来讲，仍然是有空间的。但是另外一个角度来讲，2.1到2.85，跟0.25和0.5相比，也表明了资金的成本仍然比美国高很多。同时，这个政策的趋势，政策的变化又让中美之间的利差在不断的走窄，如果我们要继续放松政策，继续要提高流动性，可能要考虑到外汇市场、资金流动的压力。因为每次美联储要加息，我们可能要放松都是收窄利差，都会对外汇市场产生压力。按照现在的预期，美联储今年可能要加息六次，除去3月17日那次还有五次，最后的高线要加到1.75，但不知道我们政策层面要宽松，降准、降息会到什么程度。现在中国面临了这种不太确定的情况，而美联储是比较确定的。

所以，从这几个层面来讲，我们政策层面，同美联储相比仍然有些不太明朗的地方，再加上政策分野以后，两国的利差收窄和每次加息带来的对外汇市场的压力，这些都是要考虑到的，而这些东西都有可能传递到市场，从而对市场产生一定的影响。总结来讲，尽管从3月16日金稳委开会，3月17日美联储加息，这两件事情作为时间节点后，市场所面临的不确定性在收敛，但是收敛的情况对于我们的市场同美国市场相比较，对我们的市场还是有一定的压力的。

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