本文刊于4月19日“重阳投资”微信公众号。

Q：4月以来央行并未“如期”降准，但17日国务院常务会议提出“抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架”，请问重阳投资如何理解近期货币政策？

A：4月以来央行并未“如期”降准，但17日国务院常务会议提出“抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架”。我们认为，需要从总量和结构两方面理解目前的货币政策。

总量层面，货币政策难有进一步宽松，边际上已经趋紧。一季度中国经济数据好于预期，这表明在一系列逆周期政策的调控下，经济企稳回升的态势已经初步确立。同时，一季度社会融资规模的存量增速止跌回升，表明货币政策的传导更加顺畅。在这种情况下，货币政策进一步放松的必要性已经大大降低了。我们注意到，根据银行体系5日/15日/25日的准备金率调整周期，4月仅剩25日一个降准时间窗口。但由于25日已经临近“税期”尾声，4月降准的概率已经较低了。这意味着2018年以来，央行在每个季度首月的“例行”降准或定向降准周期可能告一段落。同时，央行正在允许货币市场利率更大幅度的波动，银行间DR001回购加权利率从4月初的不到1.50%大幅升至了17日接近3%的水平。资金面波动性的上升，也是货币政策边际趋紧的特征。

结构层面，中央仍致力于降低民营及小微企业融资成本。尽管今年以来经济总体稳中向好，但民营和小微企业融资难、融资贵是我国金融市场面临的重要挑战。中小银行是民营和小微企业的主要融资渠道，但由于他们吸收存款等负债的成本高于大行，民营和小微企业的融资成本也自然水涨船高。此次国常会提出“抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架”，正是立足于提高中小银行的资金使用效率，降低中小银行的资金成本，进而降低民营和小微企业的融资成本。

我们认为，货币政策在总量上更趋稳健与针对中小银行进一步结构性降准并不矛盾。前者是对宏观经济进行逆周期调节，后者则意在解决民营和小微企业融资难、融资贵的结构性问题。如果中小银行法定准备金率进一步下调，央行可以通过减少MLF或公开市场操作等方式回笼资金，从而实现流动性总量的松紧适度。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳，微信公众号：rdcy2013）