刘英系中国人民大学重阳金融研究院研究员，本文刊于12月4日中国房地产报。

　　号称京城“最大地主”的北京首都开发有限公司又发永续债。

　　11月21日，首开股份召开第八届董事会第二十一次会议，通过了《关于公司拟发行永续中票的议案》。据了解，此次拟发行的永续债规模不超过人民币50亿元，用于偿还公司有息负债，补充营运资金或项目建设。对此，首开股份董事会秘书王怡告诉中国房地产报记者：“目前永续债的利率还在讨论中，但可以肯定的是低于银行贷款利率。”

　　永续债作为混合型资本工具，对发行主体的要求极高，深圳市房地产研究中心李宇嘉表示，发行主体需是AA+级以上企业，这首先意味着首开股份作为大型国企达到了这一评级；另外，永续债最大优点在于不会被计入负债，属于表外融资，有利于首开股份进一步降低走高的资产负债率；最重要的是，永续债的运行模式复杂、操作空间大，面对北京地区日渐紧缺的土地资源，首开股份急需拓展其外地项目，而混合型融资工具可提供便利。

　　曲线融资计划

　　首开股份对于发行永续债是有经验的，已发行过多次。

　　此次首开股份拟发行的不低于50亿元债券，前3年票面利率将通过集中簿记建档方式确定，且前3年利率保持不变，从第四年开始，每三年重置一次票面利率。对此，一位接近首开股份的高层人士透露：“此次永续债的利率不会很高，具体数字还在谈，要等财务最后确认。”

　　李宇嘉称：“永续债是融资收紧下房企变向的一种高成本选择，发行利率一般在8%左右。2015年公司债利率最低是4%，但是债券新规出台后，房地产企业发行债券难度加大，股市融资也比较紧张，所以永续债作为债权和股权双重属性混合刺激债券便受到青睐。”

　　不过，王怡则表示：“现在看起来，永续债利率没有想象中的那么高，可以肯定的是低于银行贷款利率。现在讲究多种融资方式相结合，发行永续债也是我们的一种融资方式”。不过业内人士认为：“首开股份并非发行永续债的特例，前两年利率低于银行是可能的，后续几年可能翻倍。”

　　进入2016年，首开股份对资金的渴求度逐渐加大，因此通过不同渠道来实现融资。2016年1月12日，首开股份就发行了规模为20亿元的公司债券，最终票面利率为4.39%，期限5年；9月7日，首开股份非公开发行规模为30亿元公司债券，最终票面利率为3.59%，期限5年；10月27日发行规模为10亿元的公司债，最终票面利率为3.57%。值得注意的是，今年6月30日，首开股份公告称非公开发行近40亿元A股股票。

　　在融资环境收紧的情况下，房地产企业通过复杂的资金操作模式获得融资，首开股份发行的永续债也不例外。

　　扩规模降负债

　　除了发行永续债外，首开股份对外担保及投资额都有不同程度上升。

　　数据显示，首开股份2016年担保金总额为77.93亿元，上年同期为69.19亿元，为旗下项目公司担保成为常态。与此同时，首开股份对外投资的总额也发生急剧变化，2016年上半年为31.19亿元，相较于上年同期增长873.56%。

　　对此，王怡表示：“现在房地产开发商都是以此方式扩张，我们通过合作扩大了全国拿地规模。财务报表中的对外投资额指的是新成立公司，拿到项目之后必须成立一个项目公司，因此相应的资本金就需要到位”。上述接近首开股份的高层人士则表示：“对外投资额度上升很正常，主要是拿地的原因。”

　　而截至2016年11月底，首开股份2016年对外担保次事件共31项，这一数字在2015年时为12项，在2014年为6项。最近一期的担保事项是：首开股份控股子公司福州首开榕泰置业有限公司拟向广发银行福州分行申请8亿元贷款，期限3年，其中首开股份按所持51%股权比例提供4.08亿元担保，担保期限3年。

　　确实，首开股份在其拟发行永续债的公告中也明确提出：“用于偿还公司有息负债，补充营运资金或项目建设。”永续债可以新债抵旧债，却不被计入到新的负债中。与此同时，随着北京土地资源变得稀缺，京城地主也逐渐开始寻求京城以外的机会，这需要大量资金。

　　值得注意的是，一直以“立足北京”为战略目标的首开股份，2016年上半年外地市场项目销售额首次反超北京。对于未来拿地走势，王怡称：“目前北京地区土地资源紧张，且拿地金额太高，所以公司未来的核心布局还是以一线发达城市为主，同时深耕福州、厦门等已取得较大品牌知名度区域。”

　　李宇嘉表示，“永续债偿付顺序在公司债之后，可延长负债期限，在企业经营状况不好的情况下可以不支付本金只支付利率，也可以适机回购永续债。永续债开闸，是降低房企负债风险渠道，让更多投资者以股权形式进入，以有效抑制房地产泡沫风险”。中国人民大学重阳金融研究院研究员刘英亦表示：“对发行者，永续债可以增加权益即增大净资产，降低债务率进而改善财务报表，满足监管要求；对投资者，可以获得稳定可预期的收入来源，风险又比普通股票来的低。”

　　据悉，首开股份2013年至2015年资产负债率为83.21%、83.47%和82.7%，2016年上半年降至78.16%。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳，微信公众号：rdcy2013）