作者郑志刚系中国人民大学财政金融学院教授，重阳金融研究院高级研究员，本文刊于7月2日FT中文网。

不管级别多高的CEO，但在股东面前依然是“打工仔”（所谓“高级打工仔”）。这一观点长期以来似乎并未受到太多挑战，即使对于那些身为高级经理人的人本身。特别是在2016年诺贝尔经济学奖得主哈特（Hart）教授提出现代产权理论之后，这一观点更是变得天经地义。

按照哈特的理论，为了鼓励股东在合同并不能清楚刻画未来事项的情况下（不完全合约）出资，应该让股东成为公司治理的权威，主导公司经营管理决策。股东一方面未来可以通过股东大会对合约未规定的重要事项以集体表决的方式进行最后裁决，另一方面则可以对由股东本人（集体）做出的错误决定（以出资额为限）承担相应的（有限）责任。哈特的理论由此为经理人作为打工仔和和股东作为老板，二者的雇佣与被雇佣的关系认知提供了理论解释视角。

然而，由股东还是经理人成为公司治理权威，主导公司经营管理决策这一看似不是问题的问题其实从来都是一个问题。无论是古代还是现代不乏挑战股东作为公司治理权威的案例。

在现代的例子是来自合伙人制度下的阿里和双重股权结构下的京东。与哈特理论预期不一致的是，合伙人制度下阿里的大股东软银和雅虎（持股31%的软银和15%的雅虎放弃了在董事会组织中委派董事的权利，软银仅仅委派了1名没有投票权的观察员）和京东发行的AB股的A类股票持有人（与B类股票1股20票表决权相比，A类股票1股只有1票表决权）部分放弃，甚至全部放弃控制权，却依然愿意成为阿里和京东的股东。更让人惊奇的是，京东和阿里的这些股东们在部分，甚至全部放弃控制权的情况下，不仅没有像哈特理论所预期的那样由于合约不完全遭遇经理人事后的敲竹杠，反而从长期合作共赢中赚得钵满盆满。

而在古代的一个例子则来自旅蒙晋商“大盛魁”所推行的“万金账”制度。在清康熙年间，由早年“走西口”、做旅蒙贸易的王相卿、张杰和史大学三人初创的商号大盛魁，据说在鼎盛时红利加本金“用五十两一锭的银元宝从库伦（今蒙古乌兰巴托）铺到北京”。以“放印票账”出名的大盛魁曾经使“蒙古的王公贵族及牧民大多都是它的债务人”。

被后世誉为“晋商第一商号”的大盛魁，除了它在激励雇员上采用了当时晋商普遍采用的、今天被称为雇员持股计划的银股身股制度外，大盛魁在实践中摸索出来的一项重要控制权安排制度创新是“万金账”制度。从早期“东家出财股，掌柜的占身股”的控制权安排出发，在秦钺担任大盛魁掌柜的时代，经过与长期脱离经营管理事务的王张史三家后人的斗争，把商号的性质改变为类似于今天东家和掌柜合伙经营的局面。按照双方达成的协议，王张史三家获得“永远身股”，其中历史上贡献最大的王家为一股五厘，其余张史两家各一股。每三年一个账期，每股红利银一万两。其余30多被称为“人力股”的股则由掌柜和重要伙计（所谓的“伙友”）分享。为了表示对王张史三家创业者的尊重，伙友所获得的人力股规定不得超过王张史三家，最高只能拿九厘九豪，而且在伙友退休两个账期后终止。通过从以往银股到“永远身股”的转化，原来作为东家的王张史三家从承担无限连带责任，转为只承担相对“有限”的责任，而包括掌柜和伙计在内的伙友所承担的连带责任则相应增加。

我之所以把上述控制权安排称为“万金账”制度而不是其他，是由于上述控制权安排事实上形成了“不属于任何人，谁都不能分”的“万金账”，由此确立了大盛魁的东家和掌柜合伙经营，但由掌柜的全权负责，主导经营管理决策的治理构架。为了维护“万金账”“不属于任何人，谁都不能分”这一核心制度，大盛魁进行了精心的制度设计。例如，在大盛魁，并不是每个人都可以查看万金账。只有得到象征获得高级身份的“已”字落款的掌柜和伙计才具有查看万金账的资格。

大盛魁的上述制度安排让我们自然地联想到阿里变相实现“同股不同权”的合伙人制度。合伙人制度的核心同样是建立了属于合伙人集体的“不属于任何人，谁都不能分”的“万金账”，由此成为主要合伙人“长期合伙”的制度基础；而对查看万金账的限制则类似于阿里合伙人制度对主要合伙人权利和义务的相应规定。正是看到大盛魁的万金账制度与阿里合伙人制度上述类似性，我倾向于把大盛魁的万金账制度认为是现代阿里合伙人制度的雏形。

我们看到，无论几百年前大盛魁的“万金账”制度还是如今阿里实行的合伙人制度，它们共同遵循的逻辑显然不是哈特强调的“股权至上”，而是“长期合伙”。王张史三家（阿里主要股东软银雅虎）通过放弃哈特意义上的控制权，退化为普通的“伙友”（“合伙人”），一方面将自己并不熟悉的经营管理决策交给专业的掌柜（“创业团队”），自己专注风险分担，由此实现了资本社会化和经理人职业化的专业化的深度分工，提升了经营管理效率；另一方面，通过“万金账”（合伙人制度），大盛魁（阿里）将东家（阿里主要股东软银雅虎）和掌柜（阿里合伙人）的利益紧紧捆绑在一起。从此，东家不再是简单的东家，而掌柜不再是简单的掌柜，而是成为合伙人，由此实现了从以往“短期雇佣合约”向“长期合伙合约”的转化，为未来长期合作共赢奠定了基础。区别于哈特强调“股权至上”的现代产权理论，我把上述思想称为“长期合伙”理论。

从大盛魁和阿里的例子我们看到，控制权怎么安排才能更加有效其实不仅是一个理论可以探讨的问题，更是一个实践中不断摸索问题。例如大盛魁在发展历史上曾一度推出今天看起来十分荒谬的“财神股”。为了感谢三位创办人在草原穷途末路时慷慨解囊，为他们留下后来成为本金的喇嘛，他们为被他们认为是财神化身的喇嘛设立了“财神股”。当然，不管控制权安排是由东家主导，还是由东家和掌柜合伙经营，在理论探讨和实践摸索中，如何更有利于经营管理效率提升这一基本原则始终没有改变。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳 ，微信公众号：rdcy2013）