作者郑志刚系中国人民大学财政金融学院教授，重阳金融研究院高级研究员。本文转自2023年7月27日中新经纬。

在“冲击”管理层、高调更换保安、远程取消临时股东大会等手段之后，宝能集团董事长姚振华还是“失去”了中炬高新的董事会席位，同时也意味着或将控制权拱手相让。

7月24日，当董事会公告发布后，宝能再度发布声明称，火炬集团组织的临时股东大会违法违规，会议无效。

“争斗”背后一股独大文化仍存

自2015年以后，中国资本市场出现了一个新的变化，即大股东的持股比例普遍低于相对控股权的1/3，这被称为分散股权时代。在这个时代里，股权纷争成为资本市场发展的常态。虽然过去几年中，由于疫情等原因资本活跃度不高，股权纷争并未如预期那样激烈。然而，最近却出现了新的趋势，股权纷争在A股市场频繁发生，除“宝火之争”外，还有如华丽家族等公司的董事会议案被推翻。

中国资本市场长期形成了以一股独大为特征的范式，即大股东在公司中拥有绝对控制权，形成了一种大包大揽的文化，并被视为默认的事实或潜规则。例如，宝能入主南玻A时，持股比例只有26.36%，但通过超额委派董事的方式控制了50%的席位，实现了所谓的超额委派董事。在这种范式下，当南玻A出现曾楠等集体辞职的情况时，其他股东并未获得相应的董事会席位。最近出现的新案例中，宝能作为第二大股东，按持股比例应保留一定席位，但由于传统的一股独大文化，却没有留下任何席位。

若没有这种潜规则和文化，宝能在入主南玻A后或许会给其他股东留有一定董事席位，避免类似悲剧的发生。在今天，如果宝能在类似情况下，对方也可能会给他一定的董事会席位。因此，宝能在南玻A事件中是一个施害者，但在当前制度安排和文化下成为受害者。

应乐观看待分散股权趋势

股权纷争和接管威胁等外部力量，是一种改善和规范公司治理的重要机制。它形成了一种制衡的框架，为公司治理提供外部监督，约束经理人的行为，提升股东价值和回报水平。笔者认为应该乐观地看待分散股权的趋势，将股权纷争作为公司治理的重要外部力量。利用外部股权来规范上市公司的行为，推动资本市场健康成熟发展。随着文化和理念的碰撞，逐渐认识到股权纷争只是极端行为，是公司内部制衡的一种局面，对企业发展有帮助。它形成了自动纠错机制，避免大股东主导下的盲目扩张行为。

关于股东大会是否违法问题，需要等待未来法学专家根据相关要件作出判断。但值得强调的是，目前股东大会作为公司内解决股权纷争的成熟机制，无论是当前的股东大会还是未来的股东大会，都始终是公司最高权力机构。作为目前解决股权纷争的机制，股东大会必定会发挥其应有的作用。

当前出现的股权纷争，很大程度上是传统公司治理中一股独大现象导致的结果。大股东对公司拥有绝对控制权，这种落后的治理思想影响了公司的运作。如果能实现同股同权，平等对待每个股东，无论是对宝能还是其他大股东，都应该持开放态度，允许甚至鼓励其他股东委派代表维护其利益和诉求，这将是公司商业性民主的结果。由于一股独大和大股东绝对控制的思想影响，宝能和其他大股东将过多精力放在争夺控制权上，而忽视了作为上市公司更为重要的经营管理。股权纷争带来的一个副作用就是企业在长期盈利后出现了亏损。

要解决这个纷争，重要的是回归《公司法》正确法则和工商层面相关框架。平等对待每一个股东是至关重要的，虽然宝能过去可能是施害者，但不能因此取消宝能作为主要股东的地位。按照《公司法》规定，股东有派出代表维护利益诉求的权利，这一权利应该被尊重。大股东也应采取更包容的态度，欢迎和接纳其他股东派出的董事维护自身利益诉求。广泛的公司治理实践和理论表明，董事会内部出现不同声音可以帮助改变一股独大的局面，同时也有利于保护小股东的利益。例如，出现一种折中效应，每个股东派出的代表董事从各自股东的利益出发，看似强调维护股东利益，但实际上这种商议性民主结果反而有利于保护其他中小股东的利益。

笔者认为，最终的解决方案并不需要是简单地将某一方排除出局，监管当局也应该不愿意采取这种方式来结束纷争，因为这并不符合制度原则。事实上，大股东、二股东和其他中小股东的利益诉求是一致的，只要公司做得好，每个人都能同股同权并从中受益。他们在这个问题上的分歧是最小的，完全可以找到解决股权纷争的途径。

实际上，资本市场已经形成了成熟的制度，近几年来的现代股份公司实践经验也为解决股权纷争提供了多种途径和高度智慧。例如，通过股东大会派出代表董事，每个股东代表自己的利益进入董事会。例如，腾讯就与南非Naspers合作，由腾讯的马化腾安排CEO，Naspers负责安排CFO，并通过互相提名非独立董事的方式保持长期合作。这种合作共赢的态度非常重要。

面对纷争，中小股东利益诉求如何保障？

股权纷争实际上对中小股东造成了损害。在短期内，纷争会传递出不统一的内部意见，影响公司经营并导致股价波动，从而带来短期损失。然而，从长期来看，纷争也可能有利于构建治理结构，保证企业长期有序发展，这对中小股东来说也是有益的。

对于股权纷争，中小股东可以通过集体诉讼的方式维护权益，但是相较于财务造假等问题，股权纷争很难明确哪一方是对的，这增加了法律诉讼的困难。因此，中小股东通常会选择理性地将投票权交出，以等待和平解决。当治理结构和制衡机制得到恢复时，对于资本市场和重要股东来说是个利好的消息，也会吸引新的股东加入。

企业面对这些问题时，最重要的是尽快回到谈判桌前，通过平等的民主协商找到解决股权纷争的方案。

鼓励股东推荐代表利益诉求董事

近年来，围绕股东控制权的争议频繁上演，从长远来看，对上市公司的正常经营有哪些帮助呢？上市公司的特点是经营权和所有权分离，理论上围绕所有权的纷争不会影响经营权。如果公司的经营团队稳健且企业策略明确，对上市公司本身的影响是有限的。然而，现实中可能存在一股独大的思想，导致不稳定预期和对董事会的更迭担忧，这会对生产经营产生影响。但一旦双方意识到股权分割对双方都不利，能够重新坐下来协商解决问题，平等尊重对方的权利，这将形成良好的制衡构架，恢复投资水平。

在董事会的组织过程中，笔者强烈鼓励各个股东根据其持股比例推荐适合代表利益诉求的董事，特别强调对于第一大股东要有限制，即他委派的董事总数不得超过他的持股比例。举例来说，如果第一大股东持股比例为20%，那么他委派的非独立董事席位不应超过20%。这样的限制确保他不会完全占据董事席位，为其他股东委派董事留出空间。这么做的目的是为了让第二大股东和其他股东的代表进入董事会，形成一个制衡的构架。这种制衡对公司长期发展和未来的监管实践都有帮助。通过这种方式，建立一个更加公平、稳健的董事会组织，更有利于公司的可持续发展和股东的利益诉求。

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