编者按：近日，中国人民大学重阳金融研究院行业研究部助理研究员吴奇聪在《商学院》杂志2025年4月刊发文章《中国VS发达国家：海外货币政策工具带来的参考与启发》指出，中国在优化货币政策工具体系方面，应提升政策目标的聚焦性、优化利率走廊机制、完善结构性工具的退出机制，并加强对外部货币政策溢出效应的管理等，以实现货币政策的独立性和可持续性。现将文章发布如下：（全文约5000字，预计阅读时间12分钟）

本文刊发在《商学院》2025年4月刊。

2025年1月14日，在国新办举行的“中国经济高质量发展成效”发布会上，央行在新年度首次公开发声，称“2025年将落实好适度宽松的货币政策”，“综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕”。

2024年9月以来，一揽子增量货币政策的放出和两项结构性货币政策工具的首次创设，为经济稳步回升提供了有利的资本环境，显著改善了市场预期。从长远来看，中国的货币政策工具正朝向愈发系统化、实际化和可持续化的统筹发展之路迈进。

随着中国货币政策体系的建立、转型和完善，在金融市场发展、国内外经济环境变化的背景下，货币政策工具体系也呈现动态演进的特征。迄今为止，中国已使用或曾使用的货币政策工具包括公开市场操作、存款准备金制度、中央银行贷款、利率政策、常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）以及结构性货币政策工具。在当前实际利率偏低的背景下，以利率为主的传统货币政策操作空间略显逼仄，若继续依赖或将步入日本“零利率”下货币政策失灵的窠臼。因此，有必要参考金融体系较为成熟的发达经济体的经验，从中国国情出发，评估其政策工具的必要性和可行性，甄选适用的工具纳入货币政策工具箱，并开展相应试点。

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海外经济体货币政策工具概览

美联储货币政策的传统工具包括公开市场操作、调整贴现贷款率和调整法定存款准备金三种。联邦储备系统理事会负责贴现率和准备金要求，联邦公开市场委员会负责公开市场操作。通过这三种主要工具，美联储能够影响存款机构在联邦储备银行持有的准备金的需求与供给，从而调控联邦基金利率，即存款机构在隔夜市场上相互借贷美联储准备金的利率。最终，货币政策工具的操作主要通过联邦基金利率的变动来体现。

次贷危机爆发后，为应对危机影响，美联储参考了其他国家和地区央行的经验，对货币政策工具进行了创新，扩展了政策工具箱，新增的工具主要包括两类：其一是对准备金付息。量化宽松政策引致大量超额准备金，造成联邦基金利率难以调控；通过对超额准备金付息，美联储得以有效提升市场利率，增强了利率管理能力。美联储还引入了隔夜回购工具，以进一步提升对短期利率的调控效果。其二是通过在公开市场上购入国债和抵押类证券，意图压低长期借贷利率，以促进长期融资条件的宽松。美联储还运用了远期利率指导政策，旨在将长期利率稳定在较低水平。

除上述工具外，美联储的工具箱中还包括定期存款工具和央行流动性互换工具等。这些创新型货币政策工具在应对金融危机的过程中发挥了关键作用。

欧盟的货币政策工具主要由欧洲中央银行负责实施，其常规货币政策工具主要包括基准利率调整和公开市场操作两大类。基准利率包括存款利率、再融资利率和边际贷款利率。欧央行通过调整欧元区的基准利率来调节银行间市场的资金成本，进而影响银行对企业和个人的贷款利率、市场信贷需求和总体经济活动。公开市场操作的具体措施包括：（1）增加主导再融资操作的规模；（2）按照固定利率、全额满足和分配招标的方式进行；（3）灵活调整操作规模，根据银行体系流动性需求来相机决定。这种常规公开市场操作可以有效管理金融体系的整体流动性，但对金融市场内部的融资结构影响有限。

同时，欧央行在应对复杂金融环境时，还使用了一系列非常规货币政策工具，主要包括新型信贷工具和资产购买计划。新型信贷工具方面，欧央行推出了强化信贷支持、长期再融资操作和定向长期再融资操作（TLTRO）等。自 2014年6月起实施的定向长期再融资操作共推出三期，其目标是定向支持实体经济，具有显著的结构性特征；资产购买计划方面，自金融危机以来，欧盟使用的资产购买工具包括担保债券购买计划、证券市场计划和大流行紧急购买计划等。资产购买工具的种类不断扩展，重点是在欧元区的危机加剧阶段通过规模化的资产购买来稳定市场，特别是在债券购买方面，欧央行采取了“扭曲操作”式的措施，通过购买受困国家的国债并将其转移至流动性较好的成员国，以在欧元区内平衡流动性。

日本银行的三大主要传统货币政策工具包括政策利率、公开市场操作以及中央银行贷款。在1995年第三季度触及零利率下限后，日本银行对货币政策框架进行了多次改革，基于以上三种工具不断创新。比如，在中央银行再贷款方面，日本银行于2001年设立补充贷款便利，为传统中央银行贷款补充了隔夜期限的再贷款；2006年，推出基于集合抵押品的新型中央银行贷款；2010 年，推出超长期限的4年期中央银行再贷款；2010年、2011年和2013年，先后推出针对外币的央行再贷款工具；2011年、2016年和2020年，又相继推出针对特殊事件冲击的定向再贷款措施。

值得注意的是，2006年之后，日本银行在中央银行再贷款领域的创新性工具大多通过公开市场操作的方式实施，是中央银行再贷款工具与公开市场操作模式相结合的创新型货币政策工具。

在非常规货币政策工具方面，为了维持物价稳定，增加银行对私人部门的贷款投放，推动国民经济的健康持续发展，日本银行于2010年6月推出了贷款支持计划。为引导贷款投向，日本银行列出了18个优先支持的行业领域，符合条件的参与机构可获得年利率0.1%的1年期低息贷款。自2010年9月6日首次实施以来，贷款支持计划在六年内经历多次调整和完善，逐步成为日本央行最频繁使用的货币政策工具之一。

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海外经济体货币政策工具与中国的对比

在传统货币政策工具方面，中国人民银行长期以来采取数量型工具和价格型工具相结合的策略。价格型工具主要指政策利率，而数量型工具则关注信贷和货币供应量的调控，例如存款准备金率的调整。相较之下，日本央行以利率调控为核心，包括短期利率、长期利率和政策利率的调整，并辅以量化宽松和负利率政策等非传统工具。美国和欧盟的主要手段也集中在利率调控上，分别通过联邦基金利率、贴现窗口利率（美国），以及再融资利率和存款利率（欧盟）进行操作。同时，公开市场操作在这些经济体中也是调整市场流动性的重要手段。对比来看，日本、欧盟和美国早已将政策利率作为货币政策的主要操作工具，而中国则依然保持数量型和价格型工具并行的模式，以适应多层次的市场需求和经济环境。

在新型货币政策工具方面，欧美发达经济体主要依赖非常规货币政策工具，通常作为危机期间的临时救助措施，配合或补充其他非传统的货币政策。而中国的新型货币政策工具则并非单纯的危机应对工具，更多针对高质量发展过程中面临的结构性矛盾所设计，如中小企业融资难问题，因而被称为“结构性货币政策工具”。中国结构性货币政策的一大重点目标在于优化流动性和信贷结构，支持资金流向国民经济中的关键领域和薄弱环节。

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海外经济体货币政策工具对中国的启示

随着全球经济环境愈加复杂，中国货币政策的目标、工具和管理框架需要进一步完善，以提升应对外部风险和支持结构性转型的能力。

一要优化货币政策目标体系，增强政策实施的聚焦性。

多目标框架下的中国货币政策较难有效调控，过多的目标可能会顾此失彼，因而应当对单一目标有所侧重，同时根据经济周期和实际情况灵活调整次级目标优先级，逐步简化和优化多目标体系，以确保政策聚焦性和调控效果。例如，在经济下行阶段，适当提升对增长与就业的支持力度，以稳定实体经济；而在通胀压力上升时，政策应侧重于物价控制，防范物价波动对民生和经济稳定的影响。

二要完善货币政策沟通机制，提升政策透明度和可预测性。

借鉴美联储的前瞻性指引机制和欧央行通过基准利率公告、行长理事会后的新闻发布会、提前公布下一年度的主要再融资操作安排等政策沟通经验，或可设立“定期政策沟通机制”，及时、公开地向市场传达政策调整和执行情况，纾解普通民众和投资者对部分结构性定向宽松措施在理解上的困难。譬如，可在季度货币政策执行报告中增设“政策解读”部分，详细说明如常备借贷便利、中期借贷便利和抵押补充贷款等新型工具的实施细则和预期效果。又比如，定期举行货币政策指引相关发布会、说明会、沟通会，帮助市场理解和预测政策走向，基于合理预期进行资源配置，增强货币政策对市场的正向引导，减少市场对政策调整的误判。

三要完善利率走廊机制，增强短期利率调控效果。

欧央行目前已建立起一套清晰透明的“利率走廊”式的利率调控机制，将短期利率变化控制在一定范围内，从而有利于稳定市场预期，并通过长期再融资计划、量化宽松等政策控制长期利率。中国的“利率走廊”机制尚处于探索期。中国人民银行行长潘功胜在2024陆家嘴论坛上表示，目前我国的利率走廊已初步成形，上廊是常备借贷便利（SLF）利率，下廊是超额存款准备金利率，总体上宽度较大。

结合发达经济体的利率走廊管理经验，未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，如强化7天回购利率作为政策基准利率的市场引导作用。为进一步提升短期利率的调控效果，建议根据市场流动性情况，适度调整利率走廊的区间宽度。当市场流动性紧张时，适当上调SLF利率，以抑制资金成本上升；当流动性过度宽松时，可适度降低上限，以引导市场利率回归合理区间，从而增强政策利率的灵活性与调控精准度。

四要优化结构性货币政策工具，强化政策实施细则和退出机制。

进一步细化诸如“证券、基金、保险公司互换便利”和“股票回购、增持再贷款”等新型结构性货币政策工具的操作规则，提升政策的精准性和普惠性。例如，参照美国长期证券借贷便利（TSLF）的政策原型的相关经验，针对“证券、基金、保险公司互换便利”设立统一的风险评级和互换额度上限，定期发布实施效果报告。针对“股票回购、增持再贷款”，根据企业规模、行业和风险情况进行分类指导，确保政策工具更加精准，有助于吸引不同类型的机构参与，强化市场信心和政策的普惠性。

在设计结构性货币政策工具时，应设定适用期限和明确的退出标准。例如，随着市场或特定行业恢复正常，可根据评估结果逐步缩减工具的覆盖范围或提升其使用成本，以引导市场回归正常的资金供需状态。同时，定期开展工具效果评估，确保政策具备动态适应性，既能满足实际需求又能灵活调整，维护市场的健康发展。

五要加强外部货币政策溢出效应管理，提升货币政策的独立性。

面对美联储等发达经济体货币政策的溢出效应，中国可在国家外汇管理局下设“跨境资本流动监测和预警系统”，结合人工智能技术实现对跨境资本流动的实时监控，特别关注短期资本的波动。当国际资本市场出现异常波动时，系统可自动发出预警并评估其对国内市场的潜在影响，为人民银行和其他监管机构提供及时的决策参考，便于快速应对外部冲击。

借鉴欧盟的区域货币合作模式，中国应加快推动与周边经济体的区域性人民币结算机制，尤其在“一带一路”沿线国家推广人民币清算和结算服务。通过增强人民币的区域结算和储备功能，逐步减少对美元的依赖，有助于提升人民币的稳定性和中国货币政策的独立性。可考虑逐步建立区域清算银行体系，为区域内人民币跨境结算提供清算和流动性支持，增强区域抗风险能力。

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