作者何青系中国人民大学财政金融学院、中国财政金融政策研究中心教授，博士生导师，王偲竹系中国人民大学财政金融学院博士研究生，褚荣泰系北京大学光华管理学院博士研究生，刘尔卓系首都经济贸易大学财政税务学院讲师，本文转自9月28日中国人民大学学报。

自2022年1月联邦公开市场委员会（FOMC）正式宣布上调联邦基金利率目标以来，美联储采取了极为激进的加息策略，联邦基金利率从3月的0.08%增长到11月的3.83%，连续六次加息，累计加息375个基点。美联储多轮激进式的加息，加之俄乌冲突的持续和加剧，引发了全球金融市场的剧烈震荡，全球恐慌情绪不断蔓延。全球资金纷纷涌向避险资产，推动了美元指数和黄金价格的持续走高。伴随着全球风险资产价格的持续下跌，人民币债券成为少数几种价格稳定的金融资产，已经呈现出准安全资产的特性，人民币资产的避险属性日益凸显。人民币汇率呈现出相对一篮子货币基本稳定、对非美元货币升值的态势。

本文使用2010年7月至2022年9月二十国集团（G20）的汇率数据和全球风险指标数据，构建门限回归模型考察人民币的避险属性，并检验人民币避险属性的影响因素。实证结果表明：在全球风险指数急剧上升的时期，人民币对英镑、新兴市场经济体货币指数、除美元外G20货币指数都呈现出显著的避险属性；国家风险水平、金融开放程度、债券市场流动性和跨境资本套利是影响人民币避险属性的关键因素。推动国民经济实现高质量发展、保持稳定适度的外汇储备、丰富人民币计价金融产品、审慎推进资本账户开放、增强人民币在“一带一路”国家的影响力等举措将有利于巩固和提升人民币的避险属性。

本文的边际贡献主要有三个方面：（1）本文借助门限回归模型有效估计全球风险水平的阈值，并验证了高风险水平下人民币相对新兴市场国家货币和非美元G20货币表现出显著的避险属性，为人民币避险属性的相关研究提供了新的实证证据。（2）在考察人民币避险属性的基础上，本文检验影响人民币避险属性的主要因素，丰富了影响人民币避险属性的理论文献。（3）本文的研究结论对于货币当局完善外汇市场，调整外汇政策，进而优化人民币避险属性提供了可能的政策思路，有利于更好地提升人民币在全球货币体系中的重要性。

基于研究结论，本文提出以下政策建议：第一，宏观经济方面，维持较大的经济体量和较强的经济韧性，保持合理的外汇储备规模。党的二十大报告强调，要推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平。激发市场主体活力，保证稳定的国民生产总值增长，保持健康的宏观经济政策，有利于降低国家风险水平、提升人民币的避险属性。人民币国际化初期，保持稳定适度的外汇储备有助于缓冲和调节汇率风险的不利冲击。适度规模的外汇储备与一个更加稳健完善的外汇市场相配合，将进一步提升人民币的安全性。

第二，资本市场方面，丰富人民币计价的投资产品种类，推进金融高水平开放。活跃资本市场，丰富人民币计价的金融产品，进一步完善境外投资者管理制度，将有利于吸引全球投资者长期持有人民币资产、减少抛售行为。在此基础上，着力推进高水平对外开放将进一步增强人民币的避险属性，但要警惕过度的金融开放导致全球金融风险对我国市场可能造成的冲击，扎实守住开放条件下的金融安全底线。

第三，人民币国际化方面，审慎推进在岸离岸人民币一体化和人民币国际化进程。在岸离岸人民币一体化进程中，将离岸在岸人民币汇差保持在合理区间内，有利于缓释短期离岸游资冲击和全球危机时资本外流的影响、增强人民币的安全性。推进人民币国际化进程中，要循序渐进，从夯实人民币跨境使用的基础制度安排入手，满足好实体部门的人民币使用需求，促进人民币在岸离岸市场良性循环。同时，要巩固和提升人民币在“一带一路”国家的影响力，推动人民币成为“一带一路”国家的关键货币，在国际协调中争取更多的话语权。

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