本文刊于5月7日“重阳投资”微信公众号。

　　一周评点

　　本周国内股票、债券、商品三大市场均延续调整走势，流动性收缩是主要原因。与去年的供给侧改革类似，金融去杠杆对今年金融市场的影响不容忽视。尽管目前经济景气回落的信号已经较为明确，但只是高位调整而未有大幅下行的迹象，尚未对主要经济体收紧宏观政策造成影响。上周的政治局集体学习将金融安全上升到国家安全的高度，可以预见的是四季度前金融监管都将保持高压态势。美国情况与中国类似，5月美联储议息会议对经济延续乐观，货币政策正常化的进程不会改变，6月大概率延续加息步伐。事实上，4月美国失业率降至4.4%的08年金融危机前最低水平，也印证了美联储的经济处于景气高点的乐观判断。

　　一周观察

　　经济景气回落确认，无碍宏观政策收紧。4月中国、美国和新兴市场整体制造业PMI均有所回落，仅欧元区经济景气进一步上行。5月以来，国内电厂耗煤量同比增速由4月的14%回落至10%左右，在原材料价格下跌的情况下上游行业开工率有所下降。尽管经济景气回落的信号已经较为明确，但目前只是高位调整而未有大幅下行的迹象，尚未对主要经济体收紧宏观政策造成影响。从中国来看，上周的政治局集体学习将金融安全上升到国家安全的高度，可以预见的是四季度前金融监管都将保持高压态势。从美国来看，5月美联储议息会议对经济延续乐观，货币政策正常化的进程不会改变，6月大概率延续加息步伐。

　　美国失业率降至新低，但工资增速放缓。4月美国新增非农就业21.1万人，略超市场预期，表明在短期天气因素消失后，劳动力市场显著反弹。4月美国失业率更是降至4.4%，达到了2008年金融危机前的最低水平；更广义的U-6就业不足率也降至8.6%，距离08年金融危机前的7.9%仅差0.7个百分点。这表明美国就业市场已经全面复苏，甚至接近了周期的顶部。但工资增长相对乏力，4月非农平均时薪同比增速回落至2.5%(↓0.1%)，工资通胀压力并不大。目前为止本轮复苏中最高单月增速2.8%，较07年最高的3.8%仍有差距。

　　资金面持续有所缓解，但同业存单发行利率继续上行。本周资金紧张局面有所缓解，下半周资金面趋于宽松。央行本周并未续做到期的2300亿MLF，净回笼2200亿元。周五银行间全部回购加权利率为3.00%(↓45bp)。短期利率方面，周五银行间1天和7天回购利率分别为2.91%(↓20bp)和3.28%(↓90bp)。同业存单方面，本周发行量继续萎缩，净供给量已经连续两周负增长，但发行利率仍在上行。本周AAA级1M、3M同业存单发行利率为4.16%(↑21bp)和4.55%(↑10bp)，6M和1Y同业存单发行利率分别为4.52%(↑7bp)和4.42%(↑12bp)。

　　人民币汇率基本稳定。本周人民币对美元汇率维持窄幅波动，仅在周五小幅贬值。周五美元中间价略降至6.8884(↓0.07%)，在岸USD/CNY收于6.9000(↑0.04%)，USD/CNH收于6.9002(↑0.02%)。我们模拟的CFETS人民币汇率指数本周下跌0.06%。本周在岸日均成交量264亿美元(↓7亿美元)。受离岸人民币资金紧张影响，本周离岸人民币远期汇率隐含的贬值预期略有上升，离岸人民币期权隐含波动率维持在811汇改以来新低。

　　监管利空持续发酵，债市收益率再创新高。上周的政治局会议将金融监管上升到国家安全的高度，证监会再次强调清理券商资管资金池业务，债券市场延续抛售模式。一级市场来看，本周政策性金融债认购倍数由3.13倍降至2.64倍，10年国债发行利率大幅上行。二级市场方面，10年国债和国开债活跃券收益率分别收于3.56%(↑9bp)和4.26%(↑8bp)；10年/1年国债期限利差降至17bp，创下2013年7月以来最低水平。以7天回购利率为基准的5年互换利率也在周四升至4.10%，创出本轮反弹新高。值得注意的是，当前各期限AAA级信用债与同期限贷款基准利率的比值已经升至了1.02倍，达到了2013年末的高点水平，表明国内债券已经进入价值区间。

　　6月美国加息板上钉钉，WTI油价跌破45美元。汇率方面，由于欧元区经济的相对强势和法国大选不确定性降低，欧元/美元汇率上涨0.9%，带动美元指数下跌0.4%，亚洲新兴市场货币走平，商品货币对美元总体下跌0.4%。利率方面，5月美联储会议认为近期经济放缓只是暂时的，这使6月会议加息几乎板上钉钉。10年美债和德债利率分别升至2.35%(↑7bp)和0.42%(↑10bp)，期限利差略有上升。商品方面，尽管OPEC尚未就是否延长减产达成协议，但由于美国页岩油产量持续上升，本周WTI油价最低跌破45美元，布伦特及WTI均抹去去年末减产协议达成后的涨幅。

　　外资继续流入亚洲新兴市场。本周流入亚洲七个新兴市场股市的外资规模由26亿美元降至11亿美元，连续两周净流入。（欢迎关注人大重阳新浪微博：@人大重阳，微信公众号：rdcy2013）