吴晓求系中国人民大学原副校长、国家金融研究院院长、重阳金融研究院理事、国家一级教授，本文转自12月7日钛媒体。

中国资本市场，正在迎来新一轮的改革和发展，挑战虽多，但信心、预期与活力已经幽而复明。

12月6日，2024T-EDGE创新大会暨钛媒体财经年会在北京市大兴区启幕，中国人民大学国家金融研究院院长、中国资本市场研究院院长、国家一级教授吴晓求发表了题为《中国资本市场的改革与发展》的主题演讲。

“中国经济现在面临着很大的困难和问题，并且可能在未来比较长的时期内，在外部面临更大的不确定性”，他指出，最近两个月来，我国所采取的政策都是试图让存量财富止跌回升，包括回稳，所以才有9月24日以来，国务院各部门特别金融三部门所提出的一系列的政策。

吴晓求表示：“当前，我国要大幅度提高收入水平相对比较困难，改革的一大着力点应该是让存量财富止跌回稳、回升，其中重要方面就是资本市场止跌回升，因为其资产流动性好，对消费的扩张具有直接的作用，房地产的止跌回稳对消费的扩张也有正向作用。”

吴晓求认为，从总的战略来看，扩大外部需求仍然是中国经济发展的重要政策支点，对欧洲和亚洲我们要积极的扩大外部需求。从这个意义上来说，我们要坚定不移的推进改革开放。

以下为吴晓求演讲实录，略经钛媒体App编辑：

中国经济现在面临着很大的困难和问题，并且可能在未来比较长的时期内，在外部面临更大的不确定性，这个不确定性也包含全球局部地区的热点问题，我们如何让这些问题回归正常状态？如何应对这种不确定性？首先要考验的是我们的定力和智慧。

上述的外部巨大不确定性，经济上即特朗普上台后采取的经济政策，尤其是关税壁垒，以及非关税壁垒。但我也认为，国家的繁荣发展如果靠贸易壁垒的高关税就能够实现，那很多与外部世界没有太多联系的国家，早就发展起来了。现代经济学的基本原理告诉我们，低税负和畅通的资本、货物和人力流动，是全球经济发展的重要机制。

从基本原理出发，我们是能够沉着应对、把困难降到最小、把损失降到最低的。关税壁垒不可能是“单赢”的，应该是“双输”的，所以推行关税壁垒并不能获得单边收益，这违背了现代经济学的基本原理。因为各国资源禀赋的差异和比较优势基础上所实现的国家贸易机制，也是各国获得比较利益的重要途径，同时也是推动各国经济增长、全球经济的繁荣的必要机制。

从总的战略来看，扩大外部需求仍然是中国经济发展的重要政策支点，尤其是欧洲和亚洲。从这个意义上说，我们要坚定不移的推进改革开放。

一、关税壁垒对中国而言，可能面临着短期内的更大压力。

在内部经济环境越来越复杂和越来越严峻的背景下，内外部因素的不确定性和严峻性，给中国经济会带来严重的挑战。其中，央地财权和事权的科学划分是我们下一步艰难的改革，他或许与人民币的自由化、国际化一样艰难。对外部开放，重要的是人民币的自由化国际化如何推进，对内则是财权事权的划分，即财税体制改革，现在应该是不平衡的。在我看来，如果地方政府的财政收入主要靠转移支付，说明收入结构有问题。

同时，社会保障特别是医疗保障问题也是影响中国经济增长的重要制度性因素。

就中国经济的内部因素来说，消费需求是不足的，消费意愿是在收缩的，投资意愿也在下降。这种变化在货币结构中已经表现得很清楚。M1：M2，我们把这个比例称之为货币供给的流动性指标，这个指标在不断的下降，M2在扩大，1-9月份增加了7.3%，M1在缩小，下降了6.3%。虽然前几天央行改变了M1的计算口径，把移动支付、第三方支付备用金也纳入到M1中，这当然没有问题，但即使这么调整，下降趋势仍然很明显，这说明投资的意愿在下降，消费需求在收缩。

二、我们必须分析这背后的原因：首先，收入未能实现有效增长，这将对消费需求形成负面影响。我们要把影响中国经济基本面背后的原因一个个梳理出来，才能找到解决问题的有效办法。

其次，一个时期以来存量财富也在减值，这显然也会影响消费的扩张。第三，社会保障。社会保障是从深层次影响消费扩张，中国的社会保障特别是医疗保障还有待进一步改善。

我们的居民储蓄存款在不断地增加，特别是定期存款，不是说他们的收入增长得有多快，而是说他们对未来有很多的忧虑，要应对未来的不确定性，所以很难把收入全部消费掉，更谈不上透支消费。所以，社会保障特别是医疗保障，以及教育都是居民忧虑的部分。

我们现在有能力实现全民免费医疗和免费教育，而且我们的教育，过去的九年义务教育完全可以拓展到12年——未来中国的这两项改革非常重要，中国正在迈向发达国家的进程中，我们已经距离发达国家的门槛只有一步之遥，在对我国财政支出结构的优化调整中，这两个是非常重要的支出部分，它们制约了居民部门的消费需求扩张。

最后是法治和制度。现在中国经济应该说是信心受到了考验，预期也在转弱。信心的来源是完善的法制，预期的形成是以与市场经济原则相匹配的制度也就是稳定的制度有关。它们对信心和预期形成的重要基础。

当然,现在我国要幅度提高收入水平是比较困难的，因为企业利润不多，而且经济处在下行状态，想试图通过提高收入扩张消费不现实，但这是未来我们改革的着力点。

三、现在我们能做的，一个是让存量财富止跌回稳回升。

最近两个月来，我们所采取的政策都是试图让存量财富止跌回稳、回升，所以才有9月24日以来，国务院各部门特别金融三部门提出的一系列政策。一方面要让占居民部门资产60%的房地产止跌回稳，这个目标正在实现。

四、另一个是要在占居民部门资产近40%的金融资产特别是证券化金融资产止跌回升。

这个目标也已基本实现，止跌且已经回升。一方面能够稳定未来的预期，能够为未来消费扩张奠定很好的基础，特别是证券化金融资产的止跌回升，效果更加明显。因为证券化金融资产的流动性好，对消费的扩张，具有显著作用，效率非常高，房地产的止跌回稳对消费的扩张也有正向作用。

五、最后是完善我们的社会保障体系、提升法治水平、保持制度的相对稳定。这些改革都很重要。可以让社会有信心，消除人们内心的忧虑和不安全感。

当下，有些部门的政策如从部门角度看没有什么问题，但如果放在宏观视角下，这些部门政策对维护市场秩序就有问题了。要重视制度的作用，仅靠政策的调整是不够的。政策的调整让中国经济恢复信心，恢复活力和竞争力还是有困难的。信心和预期来自于法治，来自于制度，而不主要来自于频繁调整的政策，政策是逆周期调节，只能解决短期问题，微观的小问题，不能解决基本面的问题，我们必须解决中国经济基本面的问题，充分认识到制度和政策作用的差异。制度的作用，当然要大大超过政策的作用，我们要认识到这种情况。

六、存量财富的止跌回升的重要方面——资本市场，有两个问题困扰着大家，一个是现在是不是在制造泡沫？第二，未来还有没有希望？

第一，我们采取了有效措施，特别是央行基于资本市场的结构性的货币政策工具，也就是互换便利和再贷款工具，它们并非在制造中国资本市场的泡沫，只是让中国资本市场能够得到一个正确的反应，而且过去市场或许偏离了正确轨道。资本市场的发展，有两个元素很重要，一个是上市公司的竞争力、活力。在高科技企业占上市公司主体的资本市场中，其运行状况往往更好，因为他定价比较高，为此，我们要做相当大的努力，这也是我们的一个短板，我们要努力地改革。

另一个很重要的因素就是潜在的流动性储备，中国市场过去潜在流动性储备是不够的，央行结构性的货币政策工具，改变了这种潜在的流动性储备预期，所以给了市场很大的信心。

所以这项改革实际上是让资本市场有了新的动能，让资本市场由原来的四边形变成了五边形，其中央行成为资本市场重要的稳定力量。由于这种改革，中国的央行也发生了很大的变化，正在从传统央行变成现代央行。这样的变化会极大地修复全社会的资产负债表，特别是居民部门的资产负债表，对于居民部门的消费扩张能起到持久的作用。所以资本市场并不是在制造泡沫，只是在修复全社会的资产负债表，这个政策是非常正确的，也顺应了资本市场和实体经济发展的需求，符合中国金融结构变革的现实。

因为中国金融已经不再是存款金融机构占绝对主导地位的时候，证券化金融的资产占比在不断地提高，所以中国金融的稳定已经从过去的存款类金融机构稳定，走向了存款类金融机构稳定和资本市场稳定的双重时代，所以，央行有责任维护金融体系的稳定，这也得到了理论的支持、现实的支持。

第二，中国资本市场的未来走向何方？我认为，因为资本市场的结构已经发生了变化，提供了潜在的流动性的预期，所以中国的资本市场，总体方向我认为是会渐近变好，因为资本巿场的生态环境也发生了变化，不断的趋好是一个基本趋势，当然这其中涨涨跌跌也是正常的，我们不必为之担忧，不要跌了一天就怀疑这个市场的变化，只要我们坚持实事求是的精神，坚定不移的推进改革开放，坚定不移地走市场经济之路，坚定不移地推动包括金融创新在内的各种创新，中国经济、中国资本市场还是大有希望的。谢谢大家。

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