作者曹远征系中银国际研究公司董事长、中国宏观经济学会副会长、中国人民大学重阳金融研究院高级研究员，本文转自2023年4月7日风声。

这次硅谷银行危机发生后，美国媒体重提多德-弗兰克法案，认为该法案降低了美国银行的多样性，需要对这次危机负有一定的责任，并且呼吁将其废除，而对该法案的争议也可以为中国金融体系的监管提供借鉴。

2010年，吸取了次贷危机的教训之后，美国监管部门推出了《华尔街改革和消费者保护法案》（又称多德-弗兰克法案）。该法案的作用之一是限制了银行和资本市场之间的连接，从而防止风险在资本市场和信贷市场之间蔓延。

但过去的十余年间，关于法案的争议从未停止。反对者认为，多德-弗兰克法案限制了企业自由，增加了金融机构财务成本和监管成本。波士顿联邦储备银行的一项研究表明，由于该法案要求大型金融机构遵循相同的措施、相同的测试、相同的做法，美国银行业失去了多样性，系统性风险反而上升。

“成也萧何，败也萧何”。多德-弗兰克有效地应对了次贷危机所暴露出来的金融系统问题，但也引入了新的问题。综合监管还是分业监管，更宽松还是更严格？这对中国有何借鉴？

如何监管才能有效防止国内出现金融危机？

本次媒体对多德-弗兰克法案的批评，恰好和2008年金融危机媒体指出的问题相反。08年是次贷危机，次级债券是资本市场的问题，为什么最后蔓延到了信贷市场？因为银行进行了大量的投资活动，把两个市场连接到一起了，这就容易导致系统性风险。

次贷危机后，美国的监管思路就是把两个市场切断。美国是从综合监管向分业监管走了一步，多德-弗兰克法案对银行在资本市场的风险敞口进行了严格限制。

但这带来了另一个问题。也就是本次硅谷银行事件媒体所提到的，美国的银行越来越相似。因为银行只做银行业务，证券只做证券业务，导致了风险更集中。在从前银行可以在资本市场上对冲一部分风险，还能增加收益，当然控制不好就会引发系统性风险。

而另一方面，如今各司其职，银行无法（或能力受限）在其他市场分散风险，导致风险在单一市场聚集。这就是媒体讲的“金融机构遵循相同的措施、通过相同的测试和遵循相同的做法，美国在整个银行业中失去了多样化”。

从多德-弗兰克法案的争议性就不难理解“监管永远在路上”。

全球有两种金融监管体制，德国、日本和中国等国家，主要以商业银行为主，强调安全，分业监管做得更多。美国主要以企业上市融资为主，采取综合监管。当美国认为多个市场联通容易引发系统性风险时，就往分业监管靠近一步。同理，中国由于采用分业监管，容易导致某个单一市场高杠杆、高债务，即风险过度集中，可能就要往综合监管走一步。

2004年以来，中国采取的是“一行三会”的监管体系。2018年后，中国金融业迎来综合经营时代，分业监管模式暴露出一些弊端。监管格局进一步改革为“一委一行两会”。今年3月，随着提出建立金融监督管理总局，中国金融监管架构演变为“一行一总局一会”（中国人民银行、国家金融监督管理总局、证监会）。

不难看出，改革的方向是明确的，从分业向综合监管迈进。

对于中国来说，分散风险（降低风险集中度）更重要，对于美国来说，降低市场之间的风险传递更重要。

但这次硅谷事件爆发后，从美国媒体的讨论来看，是不是此前往分业监管方向走得有点多了？是不是要退回去，多一些综合监管？这对中国也是一个借鉴，不能太分散，也不能太集中，要做好平衡。

中国有资本管制，海外的金融危机几乎不可能传导至中国，但资本管制无法阻隔恐慌情绪。

中国的金融市场也存在很多问题。比如房地产债务，银行一半左右的资产都在房地产上。随着人口下降，房地产迎来拐点，这不是周期性波动。海外金融市场动荡，恐慌情绪容易蔓延至国内，需要做好防范。

中国是一个出口导向型国家。如果全球经济动荡，中国出口困难，一定会产能过剩。今年1-2月的外贸数据已经说明了这一点。西方的金融危机反映在中国就是产能过剩危机。人们无需对海外金融危机幸灾乐祸，只有外需恢复，出口才能改善，否则失业问题会愈发严重。

美国加息是导致全球资本市场草木皆兵的主因

SVB暴雷事件展现了当下金融市场的脆弱性——敏感、易恐慌。

过去的三月份，全球银行体系发生剧烈震动。根据统计，整个3月，衡量美国24家银行股价的KBW银行指数下跌25%，远在欧洲的瑞士信贷也下跌了近70%，3月24日，德意志银行暴跌9.2%。

硅谷银行之后，瑞士信贷危机接踵而至。这让人们从担忧美国金融风险，到全球性金融危机。为什么现在金融市场如此恐慌？主要有3方面原因，一是疫情冲击；二是中美脱钩的预期；三是美联储加息。

在历史上，几乎每一次美联储加息都会引发金融危机。

1979年-1980年，美联储在保罗·沃尔克（Paul Volcker）的领导下，利率最高达到20%。此次加息周期导致了1980年和1981-1982年的两次经济衰退，以及国内外多个金融危机，如美国储蓄与贷款危机（S&L crisis）和拉美债务危机。

1999-2000年，为了应对亚洲金融危机后的通胀压力，美联储在这段时期加息。这一政策决定加速了2000年科技泡沫破灭，随后美国和全球股市出现大幅下跌。

从2022年初至今，美联储已加息9次。市场情绪随着不断加息，恐慌已处于高位。

由于银行是杠杆经营，资本充足率在8%左右，相当于用8块钱经营100元的生意。如果恐慌蔓延开来，就算再大的银行也无法应付“挤兑”。

这次硅谷银行的倒闭，就是“挤兑”导致的。

硅谷银行主要为初创企业提供融资相关的服务，具体来讲，就是过桥。VC、PE等投资机构从LP募资后，承诺对创业公司进行投资，因为有投资协议在，硅谷银行可以提前给被投资公司贷款，方便企业尽快拿到资金，避免业务中断。另一方面，当创业公司拿到融资，又会把钱存入硅谷银行。

理论上，硅谷银行的商业模式和商业存贷业务相似，但是它的客户（创业公司）的某些财务特点导致其具有一些特殊风险。

首先，大多数创业公司处在亏损状态，没有稳定现金流，需要不断融资。硅谷银行作为“桥梁”，一旦创业公司融不到钱了，必然要出事。因为这些企业只能从银行取款，从而导致银行的挤兑和流动性危机。

在正常情况下，只要企业能正常融资，这个过程是可以维持的。但过去三年里，疫情、中美贸易冲突以及在高科技领域脱钩，PE、VC出现了募资困难，导致风投领域投资活动大幅度减少，企业不得不提前从银行支取资金，危机出现。

另一方面，在银行端，疫情期间缺乏好的投资机会，银行购买了大量长期国债。当企业需要取钱时，银行不得不卖出国债，并且以亏损的市场价格卖出。为什么？因为过去一年中，美联储多次加息，利率上升，则资产缩水。硅谷银行越卖越亏，最终破产。

不过，虽然硅谷银行和签名银行均倒闭，但由于它们是有别于传统银行的一类特殊银行，并且美联储处理得当，危机发生48小时内政府就接手，暂时看不到演变为系统性风险的可能。

这也是吸取了2008年次贷危机的教训：银行要救，并且要快，救活之后再“算账”。

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